Недавнее исследование показало, что популярная тактика рефинансирования облигаций, используемая штатами и городами США, обошлась налогоплательщикам в миллиарды долларов. В исследовании, которое будет представлено на конференции по муниципальным финансам Института Брукингса, проанализировано 14 досрочных рефинансирований в период с 2018 по 2020 год, в ходе которых освобожденные от налогов муниципальные облигации были рефинансированы за счет налогооблагаемого долга.
Согласно исследованию, только эти 14 заемщиков, включая штат Калифорния и Управление дорожного движения штата Нью-Йорк, упустили около 580 млн долларов сбережений, решив рефинансировать досрочно, а не дожидаясь даты отзыва. При рассмотрении всех транзакций за этот период общая сумма потерянных сбережений, вероятно, составит миллиарды долларов.
Решение продолжить налогооблагаемое предварительное возмещение было вызвано опасениями по поводу роста процентных ставок. Однако решение Федеральной резервной системы снизить процентные ставки до нуля на фоне пандемии Covid-19 привело к еще большему падению ставок, что привело к значительным потерям. Эндрю Калотай, президент Kalotay Advisors и один из авторов исследования, отметил, что эмитенты спекулировали и потеряли значительную сумму денег налогоплательщиков.
Однако муниципалитеты оспаривают результаты исследования, заявляя, что оно не учитывает реакцию Федеральной резервной системы на пандемию и упускает из виду более выгодные сделки. Например, в 2020 году Управление школьного строительства штата Массачусетс выпустило налогооблагаемые облигации с доходностью 1. 75% на досрочное погашение долга, выданного в 2012 году. Если бы они дождались отзыва облигаций в 2022 году, доходность, не облагаемая налогом, составила бы около 2. 25%.
Чтобы снизить стоимость заимствований или отсрочить платежи по долгам, штаты и города часто осуществляют досрочное возмещение, выпуская новые облигации до того, как можно будет погасить существующие. Исторически для этого авансового возмещения использовался освобожденный от налогов долг, но в 2017 году республиканский Закон о сокращении налогов и рабочих мест запретил продажу освобожденных от налогов облигаций для этой цели. В результате муниципалитеты обратились к налогооблагаемым облигациям, выпустив из них около 116 миллиардов долларов для досрочного возмещения в период с 2018 по 2020 год.
Исследование показывает, что если бы эмитенты сравнили предполагаемую экономию средств, полученных в результате авансового возмещения, со стоимостью колл-опционов, которые они лишились бы, они могли бы принять более взвешенное решение. В исследовании сделан вывод о том, что муниципалитетам не следует проводить рефинансирование досрочно, если норма сбережений не составляет не менее 90%. Однако эффективность типичного налогооблагаемого возмещения оказалась лишь около 70%.
Хотя известно, что никто не может предсказать, куда пойдут процентные ставки, авторы утверждают, что математический анализ можно использовать для оценки вероятности различных результатов. Это могло бы помочь муниципалитетам принимать более взвешенные решения относительно вариантов рефинансирования и избежать значительных потерь в будущем.